美联储年底前继续降息或已明确

孙长忠（清华大学全球私募股权研究院研究员） 

美联储10月15日发布最新全国经济调查报告《褐皮书》显示，本报告期内（9月初至10月6日）美国经济活动变化不大，其中3个地区报告称经济活动略有温和增长，5个地区称无明显变化，4个地区显示轻微放缓。在美国联邦政府停摆导致重要的官方经济数据推迟发布的情况下，这一调查报告连同近期一系列非官方经济数据，对美联储判断当前经济形势、决定货币政策的参考价值比平时更加凸显。再结合上周美联储公布的9月会议纪要和10月14日美联储主席鲍威尔演讲内容可以判断，尽管因数据缺失面临新的决策困难，美联储今年剩余两次会议仍将各降息25基点已基本明确。

美联储10月8日公布的9月会议纪要虽显示了与会人员的分歧，但“多数人认为在今年剩余时间里进一步放松政策可能是合适的。”其他人也主要是强调谨慎行事，这其实不是原则性分歧。更为明确的是鲍威尔的演讲。他在全美商业经济协会（NABE）年会上表示虽然一些重要经济数据推迟发布，但“根据我们掌握的数据，可以公平地说，自4周前9月会议以来，就业和通胀前景似乎没有太大变化。”对于通胀，他表示：“现有的数据和调查继续表明商品价格上涨主要反映了关税，而非更广泛的通胀压力。与这些影响一致，今年短期通胀预期普遍上升，而大多数长期通胀预期指标仍与我们2%的目标保持一致。”对于就业，则仍强调“就业的下行风险似乎有所上升。”很显然，就业在决策中的份量仍将超过通胀，市场由此判断美联储下一步将会继续降息。

美国经济最新动态支持了上述判断。目前一个突出特点是经济增长总体稳健与就业走弱的反差扩大。二者走向不一致时而发生，并不奇怪，但目前反差如此之大实为罕见。美国二季度GDP年化增长3.8%，亚特兰大联储预测三季度仍将增长3.8%，标普全球关于制造业、服务业PMI指数的调查表明三季度年化GDP增速约为2.5%。同时美国就业增长却连续数月低迷，6月甚至下降，劳工部9月就业数据虽未公布，但其他方面数据却显示仍呈持续疲软之势，特别是ADP数据显示9月私营部门就业减少3.2万人。二者背离的原因一方面可能由于就业数据显著下修，但更为主要的则是由于人工智能领域的大规模投资推升了GDP，但并未带来相应的就业增长。

据花旗估计，人工智能设备年度支出2023年以来每年增量占GDP的0.9%。美国商务部前不久首次公布人工智能数据中心支出增长数据显示，二季度企业在此类设施上的支出季调年化404亿美元，比2020年初95亿美元增长4倍多，固定投资对GDP的贡献为0.77个百分点。人工智能的研发应用初步带来生产力的增长，对就业增长相应造成负面影响。最新《褐皮书》显示目前就业水平总体保持稳定，各地区、各行业劳动力需求普遍低迷，多数地区报告称更多雇主通过裁员或自然减员方式减少员工数量，原因包括需求疲软、经济不确定性持续以及对人工智能的投资增加。有招聘需求的企业普遍反映招聘变得相对容易，但一些企业更倾向于招聘临时或兼职人员，而不是提供全职就业机会。

与就业密切相关的是消费支出。近期美国消费支出总体保持增长态势，但相当部分是由高收入群体消费带动，中低收入群体则相对较弱，就业困难和收入增长趋缓限制了他们的消费能力，特别是在汽车这一主要代表性领域，高关税、高价格、高利率环境使得汽车行业面临困境，状况频出。美国最大的二手车销售商CarMax今年利润暴跌40%，股价暴跌20%。拖欠90天以上的汽车债务比例二季度升至5%，为5年来最高。根据惠誉评级，今年付款逾期60天或以上的次级汽车贷款超过6%，达到创纪录水平，其他借款人的拖欠率保持相对稳定。特别是上月接连发生两起美国汽车关联企业经营破产事件：德克萨斯次级汽车贷款机构特里科勒控股（Tricolor Holdings）和汽车零部件厂商第一品牌集团（First Brands, FBG）。这两起破产事件使人联想到2007年引发全球金融危机的“次贷危机”和2001年震惊全球的安然丑闻，虽然可能有点夸张，市场大多认为是孤立性、偶发性的，不太可能导致系统性风险，但背后隐藏的经济金融问题不容忽视。

需求减少，消费减弱，有利于控制通胀。《褐皮书》表明价格持续上涨，多个地区报告称投入成本上升速度加快。“关税引发的投入成本上升在多个地区都有报告，但这些更高成本向最终售价传导的程度不一。一些企业选择维持售价基本不变以留住客户，也有制造业和零售业企业将更高的进口成本完全转嫁给客户。市场需求减弱降低了一些材料的价格”。

综合来看，美联储下一步需要继续降息以支持就业，但仍需保持谨慎以防止通胀反弹，在今年剩余两次会议各降25基点，体现循序渐进，留有余地。